浑水开出“第二枪“:辉山乳业营收存欺诈现象(5)

�6�1工厂资本支出包括PP&E和土地租赁费。由于PP&E不包括土地,因此用于单独建设工厂的额外支出将低于其总资本支出。这就为公司高估工厂PP&E支出提供可行性,从而导致每个乳牛场估计较低。

�6�1在建工程(CIP)的变化也包括工厂的变化,然而我们采用的假设为所有的CIP都是奶牛场。同样,机动车辆包括牧场和非牧场操作。我们假设这一类别中的所有PP&E都适用于奶牛场。这为公司低估分配给工厂的CIP数量提供可行性,从而导致每个奶牛场的估计较低。

2016财年,非奶牛场投资和建设活动减少,种植园土地亦没有增加,沈北厂房已完工,江苏厂也几乎完工,因此对加工厂的投资显著减少。2016财年,辉山完成了13个经营牧场。基于2016财年的数据,我们计算了每个牧场资本支出的平均值约为1.07亿元(见下表3),表明2016财年奶牛场资本支出膨胀上升,可能是因为辉山的财务压力(可见辉山的流动性即将处于危险边缘,鉴于其可疑资产,以及2017财年上半年财年现金流很可能存在欺诈)

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辽宁政府的文件也与我们的估计相符合。我们对2014年和2015年辽宁省公开可见的环境影响报告的审查发现,许多情况下辉山声称建设新牧场,其总投资与我们的现金流分析确定的范围相同。报告列出,主要生产原奶的单个牧场总投资为9000至9999万元(其中包括约500万至600万元的土地租赁费用),主要养殖和饲养小牛的养殖场支出为6400至8100万元。我们认为,辉山夸大这些报告的金额,以获得地方官员的更大支持,并支持其审计师提供该资本支出。

我们的结论是,辉山的每个奶牛场的实际支出大大低于我们对于报告支出的估计。

我们咨询了两名中国奶牛场专家,了解牧场建设成本,以协助估算辉山奶牛场实际建设成本。我们提供了调查员对公司IPO后建成的7个奶牛场的考察照片和视频,专家A认为,辉山每个挤奶场最大花费只有6000万元(假设3000头奶牛),专家B认为,这种牧场最高仅需3500万元。根据我们对奶牛场建设成本的估算,自上市以来,辉山平均奶牛场资本支出夸大约三分之一至逾一半,即2900万至5400万元。我们估计,实际建筑成本远低于PP&E支出分析所计算出的成本,其证据是:一个IPO后牧场的经理,目前正在建造的一个牧场的建筑承包商,以及其他两个IPO后牧场的招标文件。

估计牧场建设成本的常用方法是估算每头奶牛预算。我们的专家提供了一个中国2500头挤奶牧场的合理建设预算的估计,根据三个质量标准:低,中和高。(估计预算见附录1)。按标准估计的每头建筑成本如下:

通过与“展示牧场”登仕堡牧场比较,这些农场的成本都高了,我们指的“展示牧场”是登仕堡牧场与八家子牧场,这些牧场的建造标准比我们调查人员考察的其它牧场高得多,辉山在宣传资料和投资旅游方面介绍了这些牧场。登仕堡被称为最好的牧场,拥有最先进的乳品设备。因此,很难证明其它规模较小的农场可能与其具有相同的成本结构。截至2016年9月,根据环境影响报告以及登仕堡牧场游客中心的标牌得知,该牧场的总投资为9990万元,容量为6950头,是其它IPO后建设牧场的两倍。

根据我们的估计,在辽宁环境影响报告的支持下,辉山报告每3000头挤奶场花费9000万元至9900万元,每头消费支出为3万元至3.3万元,而4000头的奶牛养殖场的花费为6400至8100万元,相当于每头为1.6至2.03万元。

我们的专家认为,我们的调查员访问的IPO后牧场的建设质量和建设并不高端。这些牧场的设备显示,这些牧场充其量属中档标准。专家A认为,新型挤奶场建设成本的上限估计为每头人民币20000元(3000头牛牧场成本为6000万元)。专家B说,“从图片上,我可以告诉你,这些牧场建造起来非常便宜”,每个牧场的最高支出为3000-3500万元,每头奶牛成本大约1-1.2万元。

非挤奶奶牛场的上限估计为每头15000元,低端的为10000元/头。位于Boyu Shoushan的 Jinxing 牧场,专家A认为,由于缺乏自由通风系统,小棚屋和作为一个小牛或干牛农场(没有挤奶设备),在高放养率情况下,每头牛的成本只有几千元。

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