第三方投资机构的观测人员于2014年冬季对昌图县举办了实地走访，其考查陈诉提到，通过与内地农夫对话相识到，2013年夏天，辉山的耕耘地受大水严重影响，预计造成损失约4000万元人民币。2014年夏季，苜蓿养殖场又再次遭遇干旱，出产再受影响。
因此，辉山陈诉的苜蓿产量与畜群局限的比例令其自给自足之说存疑。自从IPO以来，供求增长率已呈现明明分歧。固然陈诉显示，泌乳奶牛数量增加了一倍，并且在已往四年中，小牛数量增加了近三倍，可是苜蓿年产量和种植面积仍然跟不上。
按每头奶牛耗损的苜蓿量计较，基于公司的产量、结余，小牛及泌乳奶牛数量表白，从2013财年起，每年泌乳奶牛的自营苜蓿可用数量呈下降趋势。2014财年自营苜蓿的可用配给量同比下降约9%，2015财年为24%，2016财年为53%。如下图所示，辉山2015年(2016财年)苜蓿产量由2013财年的绝对数字下降了25%，而且自IPO以来，每年每头泌乳奶牛的苜蓿供给量基数持续下降。
宣称通过低落饲料本钱以提高利润缺乏科学依据
我们认为，辉山正试图通过改变其饲料组合来掩盖其产量虚报。假如该公司实际产量在淘汰，辉山如此操纵将吃亏，利润率将收窄。因此，我们认为这种做法旨在试图掩盖其欺骗财行为。面临原奶平均售价下降，辉山声称通过低落饲料成原来提高利润率，公司原料奶产量略有下降，2015财年下降9.1%,2016财年下降8.6%。2016年11月下旬宣布的中期陈诉显示，辉山声称存心将团体的平均每头泌乳牛产奶量调低到7.8吨，“以进一步低落原奶本钱并节制产量”。
通过与中国及美国奶成品专家争论这种行为背后的逻辑、伶俐及贸易可行性，专家们指出，这种做法与已往十年里利用的最佳法子南辕北辙，并很大概导致利润率下降。2006年研究饲料配给质量调解对付边际本钱和盈利本领影响的作者发明，在错误追求低落本钱的进程中，大概失去显著的利润时机，存心限制泌乳奶牛的能量摄入从经济角度上来看不是明智的。
通过对辉山财政数据阐明得出，由于销售下降导致的收入下降高出了通过饲料配给调解节减的本钱，这也证实了专家们的概念。辉山2015财年财报显示，公司泌乳奶牛共74389头，饲料本钱为9.461亿元，2016财年泌乳奶牛共96339头，饲料本钱约10.5亿元。固然该公司称每头奶牛的饲料本钱节减了1646元，但每头奶牛的销售价值却淘汰了2208元，这相当于每头母牛净边际利润损失562元人民币。
我们估量辉山奶牛场成本夸大额高达16亿元
我们预计，自IPO以来，辉山奶牛场建树成本支出夸大了8.93至16亿元。我们的结论是基于我们的观测员自辉山IPO起，在已开始或已建成的17个奶牛场举办的考查， 遍及研究的当局记录以及通过行业专家举办的咨询。辉山成本支出夸大属典范欺骗财。当一家公司利润虚报时，该公司存在“资金造假”问题。大大都审计中独一的反欺骗财手段是现金盘货。固然中国很多造假案中，将现金结余伪造，但这样做面对挑战。因此，这些造假案大概倾向于购置资产以及夸大资产付出金额。这就为其现金与实际陈诉的利润不相切合提供了捏词。我们认为，辉山也是以此模式夸大其成本支出。
因为辉山没有明晰披露奶牛场建树金额，我们必需对其举办估算。辉山的招股说明书好像试图误导投资者，称其用于每个牧场的打算耗费约4520万元。 然而，我们预计，从2014-2016财年，辉山预设其建树的32家养殖场中的每个养殖场建树用度约莫为8900万元，总额为30亿元。我们认为，辉山实际上支出的金额大大低于这一数字。另外，好屡次我们还遇到有挤奶厂缺乏挤奶设备，而且还未落成，这再次令我们质疑该公司迄今为止实际陈设的总资产。
辉山试图掩盖其奶牛场成本支出耗费
辉山对其奶牛场的成本支出一直表述恍惚。固然IPO招股说明书不包罗平均建树本钱，但据收益用途披露好像表白，45个新牧场的平均成本支出为4520万元，包罗地皮、修建、机器及设备。(这个数字与我们咨询的行业专家所认为的牧场本钱范畴是相切合的。)
招股说明书好像给辉山在奶牛养殖场的耗费预留了大量空间。在招股说明书的其它处所，该公司暗示有增补资金，用于打算增加奶牛场的支出。在与关联生意业务有关的段落中，该公司暗示，完成五个牧场的打算总开支约为8900万港元(约7000万人民币)，大大高出了收益利用披露的金额。然而，在整个招股说明书中，关于将来支出资金来历披露的说话各不沟通。在很多处所，招股说明书划定IPO资金为公司融资的独一来历。在涉及新的液化奶厂(年产量为36万吨)、奶粉厂(年产量为3.3万吨)及将于辽宁建树的2座饲料加工场的预设支出披露中，公司反复以下说辞：
在每个牧场本钱支出超出IPO召募资金用途披露的章节中，关于奶牛场建树资金利用的接头“完全”没有提供果真信息。
我们预计，从2014-2016财年，辉山预设每个奶牛场的成本支出为8900万元，2016财年成本开支好像已膨胀至1.07亿元。